Bestandsaufnahme aus zyklischer und struktureller Sicht

Um die Marktaussichten für 2025 beurteilen zu können, müssen wir zunächst die aktuelle Lage einordnen. Schon oft haben Ökonomen das US-Wachstum unterschätzt, weil sie Indikatoren wie der Inversion der Zinskurve oder der „Sahm Rule“ zu viel Gewicht gaben und dabei den US-Konsumenten sowie technologischen Innovationen zu wenig. Zwar liegt die US-Wachstumsrate deutlich unter früheren Höchstständen, dürfte aber bei etwa 2 % klar über Rezessionsniveau bleiben. Steuersenkungen und Deregulierung unter Donald Trump könnten zudem Konsum und Investitionen weiter fördern.

In China weiß man sehr genau, dass Exporte angesichts von Handelsspannungen und Zollrisiken unter der neuen US-Regierung kein verlässlicher Wachstumsmotor mehr sind. Zur Ankurbelung der Binnennachfrage und Bewältigung von Herausforderungen im Handel dürften weitere geld- und fiskalpolitische Anreize gesetzt werden. Zusätzliche Maßnahmen könnten das Wachstum stabilisieren und Aufwärtspotenzial entfalten, wenn auf der Nachfrageseite entschlossenere Impulse gesetzt werden. Indien verzeichnet derweil weiter ein hohes Wachstum, während sich in Japan der Reflationstrend fortsetzt. In Europa ist der Ausblick uneinheitlich: Robuste Wirtschaftsdaten aus dem Vereinigten Königreich und Spanien stehen einer schwachen Entwicklung in Deutschland gegenüber. Insgesamt bleibt der globale Zyklus jedoch stabil.
 

Quellen: SAA = Performance unserer strategischen Asset Allocation mit moderatem Risiko, auf USDBasis. Bloomberg, HSBC Global Private Banking, Stand: 20. November 2024. Die Wertentwicklung in der Vergangenheit ist kein verlässlicher Indikator für die zukünftige Wertentwicklung. 
 

Neustart für Wachstumsmotoren

Wie die Tabelle auf der vorherigen Seite zeigt, hilft uns dieser analytische Blick auf die Welt zu antizipieren, was die verschiedenen Wirtschaftsakteure im kommenden Jahr voraussichtlich tun werden.

Die Präsidentschaftswahlen in den USA liegen hinter uns, und nun dreht sich alles um die Frage der industrie-, handelsund haushaltspolitischen Prioritäten. Mit Donald Trump als nächstem US-Präsidenten und der republikanischen Mehrheit im Kongress dürften folgende Themen die US-Agenda dominieren: Handelsprotektionismus, Re-Onshoring, Technologieführerschaft, Deregulierung und Energieunabhängigkeit. Im Produktionssektor herrscht weltweit ein harter Wettbewerb. Florieren wird die Industrie deshalb wohl in jenen Ländern, in denen die Politik sie unterstützt. Dazu gehören die USA, Japan, China und zunehmend auch Indien, das sich als neues Zentrum des produzierenden Gewerbes etabliert. 

Im Gegensatz dazu fehlt es in Europa an einer koordinierten Industriepolitik und an Bestrebungen zur Entbürokratisierung. Deshalb gelingt es auch nicht, Finanzmittel freizusetzen. Für die Industrie in Europa ist das ein Problem.

Infrastrukturinvestitionen sind zu einem strategischen Schwerpunkt geworden, um die Industrie zu stärken und Rückverlagerungen zu fördern, wie der „Inflation Reduction Act“ in den USA und der jüngste Haushalt des Vereinigten Königreichs verdeutlichen. Die Energieversorgung steht für viele Länder dabei ganz oben auf der Liste – aufgrund der Energieintensität unserer datengesteuerten Welt und weil Energieunabhängigkeit als entscheidend für die nationale Sicherheit gilt. Immer mehr Länder nehmen Schulden auf, um Investitionen zu tätigen. Darin erkennen wir einen zusätzlichen Wachstumsmotor für die kommenden Jahre.

Steuererleichterungen und andere Anreize dürften die Innovationskraft von Unternehmen fördern. KI wird voraussichtlich in nahezu jedem Unternehmen kleine Veränderungen bringen – und auch einige wenige bahnbrechende Neuerungen über alle Sektoren hinweg. Dabei geht es nicht nur um Chips, sondern auch darum, die Voraussetzungen und Anwendungsbereiche für KI zu schaffen. Außerdem dürften Unternehmen ihre liquiden Mittel und Möglichkeiten nutzen, um günstige Kredite aufzunehmen und damit Aktienrückkäufe und M&A-Aktivitäten zu finanzieren. Dadurch steigt die Aktionärsrendite. All diese Faktoren haben das Potenzial, die Unternehmensgewinne zu steigern und die Aktienmärkte zu unterstützen.

Zu guter Letzt rechnen wir mit einem stabilen Konsumwachstum, da die rückläufige Inflation die Realeinkommen der Verbraucher steigen lässt. Gestärkt werden dürfte das Verbrauchervertrauen außerdem durch eine Phase der Preisstabilität, sinkende Hypothekenzinsen, anziehende Immobilienpreise und steigende Aktienkurse. Verbraucher mit geringerem Einkommen werden wählerisch und preisbewusst bleiben. Viele Haushalte dürften jedoch mehr Geld zur Verfügung haben, insbesondere Rentner, die die interessante „Silver Economy“ ankurbeln.

Was heißt das für unser Portfolio?

Angesichts der guten zyklischen Ausgangslage und der zahlreichen Wachstumsmotoren für das Gewinnwachstum sollten sich Aktien gut entwickeln. Überschüssige Liquidität könnte die Entwicklung weiterhin belasten, insbesondere wenn die Zinsen wie erwartet weiter gesenkt werden. Anleihen dürften sich in Bezug auf ihre Performance zwischen Cash und Aktien einreihen. Zwar lassen sich nach wie vor attraktive Renditen sichern, jedoch haben die Märkte bereits Zinssenkungen der Fed bis auf 3,75 % bis Ende 2025 eingepreist. Mit großen Kursgewinnen ist deshalb wohl nicht zu rechnen.

Das heißt aber nicht, dass Anleger nicht auch mit Herausforderungen oder Unwägbarkeiten konfrontiert werden. Wir sehen drei bekannte Herausforderungen, die sich jedoch unserer Meinung nach in Chancen umwandeln lassen: Erstens bleibt die geopolitische Lage komplex. Wir sind aber überzeugt, dass sich die Industrie- und Haushaltspolitik an die neuen Gegebenheiten anpassen wird. Daher setzen wir auf Industriewerte aus den USA und Asien, nicht aber aus Europa. Im Technologiesektor rechnen wir hingegen weltweit mit weiterem Wachstum. In Asien setzen wir auf resiliente Top-Unternehmen, die sich besser entwickeln dürften als Exporteure und einen sicheren Hafen bieten, um sich vor Handels- und Zollrisiken unter Trump zu schützen. In China bevorzugen wir Branchenführer, die von politischen Anreizen zur Förderung des Binnenwachstums und der High-End-Fertigung profitieren sollten. Weltweit dürften Staaten angesichts des großen Bedarfs und begrenzter öffentlicher Mittel die Beteiligung privater Investoren am Infrastrukturausbau begrüßen.

Zweitens bleibt die Datenabhängigkeit der Märkte eine Herausforderung, solange sich die US-Wirtschaft an der Schwelle zwischen einer sanften Landung und einer Nichtlandung befindet. In diesem Kontext kann ein taktischer, aktiver oder auf Hedgefonds basierender Ansatz von Vorteil sein. Wir gewichten Gold als Diversifizierungsinstrument und Absicherung gegen Extremrisiken stärker, da einige Anleger in unserer multipolaren Welt nach Alternativen zum USDollar suchen. Allerdings glauben wir nicht, dass der Dollar verdrängt wird. Im Gegenteil: Wir sehen den US-Dollar positiv, da er historisch gesehen bei starkem oder schwachem Wirtschaftswachstum gut abschneidet (der „Dollar-Smile“-Effekt). Dadurch eignet er sich gut zum Volatilitätsmanagement.

Und drittens sind die Bewertungen nicht gerade günstig. Das gilt für Anleihen, wo die Spreads von Hochzinsanleihen niedrig, die von Investment-Grade-Anleihen aber immer noch angemessen sind. Aber es gilt auch für Aktien, wo die Bewertungen von US-Titeln weit über dem Durchschnitt liegen und deshalb etwaiges Aufwärtspotenzial in erster Linie von der Entwicklung des Gewinns je Aktie abhängt. Im Rahmen unserer Schwerpunktthemen halten wir daher nach innovationsstarken Unternehmen Ausschau, die von strukturellen Trends profitieren können. Darüber hinaus lautet unser Motto „Wachstum zu einem vernünftigen Preis“, denn auch wenn sich Wachstumswerte gut entwickeln dürften, gilt immer noch die alte Kaufmannsweisheit: „Im Einkauf liegt der Gewinn.“ Angesichts steigender Aktienmarktbewertungen dürfte die Zahl der Exits im Private-Equity-Bereich zunehmen. Dies würde mehr Ausschüttungen an die Investoren ermöglichen und dafür sorgen, dass verfügbares Kapital eher investiert wird. Und schließlich suchen wir nach Möglichkeiten, unsere Übergewichtung von US-Aktien durch einige ausgewählte führende Wachstumsunternehmen aus Asien und dem Vereinigten Königreich zu ergänzen, die ein attraktives Bewertungsniveau aufweisen. 
 

Unsere Top-Trends 2025 und Schwerpunktthemen

Unsere etablierten Top-Trends umfassen drei strukturelle Trends, die durch verschiedene Themen rund um Asien ergänzt werden, sowie eine Reihe von kurzfristigeren Chancen durch Themeninvestments, die auf Ertragspotenzial und Zinssenkungen setzen. Auf den folgenden Seiten werden unsere Schwerpunktthemen ausführlicher beschrieben.

Die geldpolitischen Zügel werden immer lockerer – zu Gunsten von Unternehmen und globalen Aktien. Unter der neuen US-Regierung ist darüber hinaus eine prozyklische und damit den Aktienkursen förderliche Fiskalpolitik zu erwarten. Am US-Aktienmarkt rechtfertigen überlegenes Gewinnwachstum, Innovationskraft und eine hohe Partizipation an vielen unserer Schwerpunktthemen das deutlich höhere Bewertungsniveau. Grundsätzlich unterscheiden sich Bewertungen und Renditeerwartungen in den verschiedenen Märkten und Sektoren zum Teil deutlich. Das könnte im Laufe des Jahres eine Rekalibrierung erfordern und spricht für einen aktiven Ansatz. Zunächst einmal bleiben wir aber primär in den USA sowie im Vereinigten Königreich, in Indien, Singapur und Japan übergewichtet. Auch unsere Übergewichtung im Tech-Sektor be- Aktien Quellen: Bloomberg, HSBC Global Private Banking, Stand: 20. November 2024 halten wir bei, fahren aber mit unserer Diversifizierung in die Bereiche Kommunikationsdienste, Finanzen, Industrie, Gesundheitswesen und Versorger fort.

USA: Gewinne, Gewinne, Gewinne

Die Hausse in den USA dürfte anhalten, da US-Unternehmen von geldpolitischer Lockerung, fiskalpolitischen Stimuli und Deregulierung profitieren. Das Bewertungsniveau ist trotz Steigerung noch weit von vergangenen Rekorden entfernt, scheint mit Blick auf die hohen Ertragsprognosen aber angemessen. So werden im S&P 500 für 2024 und 2025 Gewinnsteigerungen von 9 % bzw. über 15 % erwartet. Da diese Prognosen vor der Wahl aufgestellt wurden, sind die erwarteten Steuersenkungen für Unternehmen und Haushalte noch nicht berücksichtigt. Die „glorreichen Sieben“ des Index sind zwar die Speerspitze des technologischen Wandels. Wir jedoch setzen auf ein breiteres Engagement, da von den „vergessenen 493“ im kommenden Jahr durchweg bessere Zahlen zu erwarten sind. Zudem steckt die Tech-Revolution aktuell noch in den Kinderschuhen – Produktivität und Gewinne sollten also weiter steigen. Die großen Impulsgeber sind Technologie und Wachstum. Unternehmen, die daran partizipieren, haben sich stark entwickelt. Auf Sektorebene bevorzugen wir nach wie vor Tech-Werte und Kommunikationsdienste. Auch der Industriesektor gefällt uns angesichts der amerikanischen Re-Industrialisierung und der höheren Nachfrage nach Energie. Zu guter Letzt beeindruckt uns der Innovationsschub im Gesundheitswesen, das uns auch aus demographischen Gründen positiv stimmt. Anleger müssen sich nun an eine neue politische Realität in den USA gewöhnen, und wir diversifizieren unser Engagement, um die potenzielle Volatilität zu meistern. Auf globale Sicht favorisieren wir weiterhin US-Aktien, deren Fundamentaldaten auf dem Weg ins neue Jahr recht attraktiv erscheinen.

Die vergessenen 493: Gewinnsteigerungen in Sicht

Quellen: Bloomberg, HSBC Global Private Banking, Stand: 20. November 2024

Asien: Wettbewerbsfaktor Vielfalt

In Asien haben Indien und Japan die Aktienmarktführung übernommen. Japan profitiert von einer moderaten Beschleunigung, von inflationsgetriebener Ertragsstärke und einem Fokus auf Shareholder Value. Darüber hinaus gefällt den Anlegern die niedrige Korrelation mit anderen Märkten. Wir rechnen mit gemäßigten Zinssteigerungen ohne großes Risiko für die Aktienkurse. Der indische 23 Investmentstrategie Q1 2025 Global Private Banking Aktienmarkt ist wirtschaftlich diversifiziert und zeichnet sich durch eine sehr positive Demographie sowie überdurchschnittliches Wirtschafts- und Gewinnwachstum aus. Günstig ist er nicht, doch der Subkontinent war schon immer teurer als viele seiner Nachbarn. Singapur ist unsere letzte Übergewichtung in Asien. Hier spielen veränderte Lieferketten und die Regionalisierung Asiens eine Rolle.

Die sehr niedrigen Bewertungen in China werden Anlegern wohl erst dann zugutekommen, wenn die Märkte davon überzeugt sind, dass das staatliche Konjunkturpaket tatsächlich Wachstum und Gewinne ankurbeln kann. Auch wenn die angekündigten Maßnahmen umfangreich sind, trüben der Schuldenüberhang und US-Zölle weiterhin die Aussichten. Wir bleiben bei unserer neutralen Hal- tung gegenüber Aktien aus Festlandchina und Hongkong und bevorzugen angesichts der schwierigen Handelsbeziehungen inländische Titel.

Europa in der Findungsphase

Europa fehlt es an einer klar formulierten Industriestrategie. Darunter leiden das verarbeitende Gewerbe und das Wirtschaftswachstum. Die schwache Weltkonjunktur erschwert die Lage für den sehr offenen und global orientierten Aktienmarkt in Europa zusätzlich. Obwohl sich die europäischen Aktienmärkte trotz der binnenwirtschaftlichen Lage recht gut entwickelt haben, da sie dank ihrer globalen Präsenz Wachstum in anderen Regionen mitnehmen konnten, reduzieren wir unser Engagement in Deutschland und dem Euroraum infolge der USWahlen und der Aussichten auf mehr Zölle nun auf eine Untergewichtung. Zölle wären für den Nicht-Basiskonsumgütersektor wohl ein herber Schlag und auch der Luxusgütersektor hat noch seine Probleme, denn die asiatischen Verbraucher sind immer noch nicht in voller Stärke zurückgekehrt.

US-Aktien zeigen sich stärker als ihren globalen Pendants, GB und Asien erholen sich

Quellen: Bloomberg, HSBC Global Private Banking, Stand: 20. November 2024. Die Wertentwicklung in der Vergangenheit ist kein verlässlicher Indikator für die zukünftige Wertentwicklung.

Dem britischen Aktienmarkt geht es besser, denn die politische Lage ist stabil und erste Anzeichen einer Konjunkturaufhellung stimmen uns vorsichtig optimistisch. Zudem hat das Vereinigte Königreich keinen Handelsüberschuss mit den USA, wodurch mögliche Zölle an der Insel abprallen könnten. Die niedrigen Bewertungen der global agierenden Unternehmen und der defensive Charakter des Marktes machen das Land für all diejenigen interessant, die ihre US- oder Tech-lastigen Portfolios diversifizieren wollen.

Unser Fokus auf Aktien bleibt

Wir bekräftigen unsere leichte Übergewichtung in globalen Aktien, da insbesondere im Zuge der geldpolitischen Normalisierung höhere Renditen als bei anderen Asset-Klassen zu erwarten sind. Politische Unsicherheit und geopolitische Konflikte sowie die moderate weltweite Konjunkturabkühlung erschweren die Lage, doch die Ertragsdynamik ist hoch und breit genug, um die Märkte weiter anzukurbeln.

Der klare Ausgang der US-Wahlen stimmt uns hinsichtlich der Performance von risikobehafteten Anlagewerten zuversichtlicher. Daher reduzieren wir unsere Allokation in auf US-Dollar lautende Investment- Grade-Anleihen (IG) und in auf Hartwährung lautende Unternehmensanleihen aus Schwellenländern auf neutral. Der US-Aktienmarkt bietet bessere Chancen.

So nehmen wir nunmehr in fast allen Anleihesegmenten eine neutrale Position ein, abgesehen von japanischen Staatsanleihen, die wir untergewichtet haben. Dennoch lassen sich mit Unternehmensanleihen, einschließlich auf USD lautende IG-Anleihen und globale Hochzinsanleihen (HY), nach wie vor gut Multi-Asset- Portfolios diversifizieren und durch die Sicherung höherer Anleiherenditen Erträge erzielen.

Die Erwartung eines Erdrutschsieges der Republikaner ließ die Staatsanleiherenditen aus Industrieländern steigen und belastete die Performance von längerfristigen Anlagen. Globale HY-Anleihen hingegen profitierten am stärksten vom Anstieg der Risikobereitschaft.

Nachdem die Ergebnisse der US-Wahlen rasch vorlagen, fahren wir unsere Allokation in auf USD lautende IG- und auf Hartwährung lautende Unternehmensanleihen aus Schwellenländern auf neutral zurück, denn die US-Aktienmärkte bieten bessere Chancen. Da die Credit- Spreads der auf USD lautenden IG-Anleihen auf dem niedrigsten Niveau seit 1997 sind, dürfte die Zinskomponente, die den größten Beitrag zu den erwarteten Renditen leistet, weiter von Volatilität geprägt sein und sensibel auf neue politische Entwicklungen reagieren.

Unseres Erachtens ist jedoch ein Großteil der erwarteten Konjunkturprogramme und zolltariflichen Maßnahmen der Regierung Trump bereits in den US-Staatsanleiherenditen eingepreist. Ein Beleg dafür ist der deutliche Anstieg der Renditen einen Monat vor den Wahlen, der fast ebenso stark ausfiel wie der Anstieg einen Monat nach den Wahlen 2016. Zudem könnten die 2025 von der neuen Regierung initiierten fiskalpolitischen Maßnahmen im Kongress verwässert werden, wenn die haushaltspolitischen Hardliner aus den eigenen Reihen in Sachen Steuersenkungen einen Kompromiss erwirken. Möglicherweise sind auch die Zölle nicht allgemeingültig, so dass es Monate dauern könnte, bis sich die Auswirkungen in den Inflationszahlen zeigen. Insgesamt rechnen wir damit, dass die US-Notenbank (Fed) die Lockerung der Geldpolitik und die Datenabhängigkeit fortsetzt, wie Fed-Chef Powell am 7. November betonte. Das sollte sich nach wie vor günstig auf die Anleihemärkte auswirken.

Ergebnis der US-Wahlen beeinträchtigt die Performance von länger laufenden Anleihen, wie z. B. Staatsanleihen aus Industrieländern

Quellen: Bloomberg, HSBC Global Private Banking, Stand: 20. November 2024. Die Wertentwicklung in der Vergangenheit ist kein verlässlicher Indikator für die zukünftige Wertentwicklung.

Die Zinsvolatilität könnte auch 2025 hoch bleiben

Quellen: Bloomberg, HSBC Global Private Banking, Stand: 20. November 2024. Die Wertentwicklung in der Vergangenheit ist kein verlässlicher Indikator für die zukünftige Wertentwicklung.

Über nahezu alle Anleihesegmente hinweg nehmen wir nun eine neutrale Position ein. Die Ausnahme bilden Staatsanleihen aus Japan, die wir untergewichtet haben. Dennoch betrachten wir Unternehmensanleihen – einschließlich auf USD lautende IG- und globale HY-Anleihen – als eine gute Möglichkeit, Multi- Asset-Portfolios zu diversifizieren und durch die Sicherung höherer Anleiherenditen Erträge zu erzielen. Anleihen und Aktien sind jüngst wieder zu einer negativen Korrelation übergegangen ‚(siehe Grafik). Daher sollten sich gut diversifizierte Portfolios in Phasen mit einer höheren oder auch geringeren Risikobereitschaft positiv entwickeln können.

Aufgrund der höheren Volatilität der USStaatsanleihen konzentrieren wir uns insgesamt weiter auf Laufzeiten von 5–7 Jahren, setzen aber bei globalen HY- und auf Hartwährung lautenden EM-Anleihen auf etwas kürzere Laufzeiten (durchschnittlich 3–5 Jahre). In Anbetracht der Unsicherheit rund um die politischen Maßnahmen der designierten US-Regierung gewinnt die Anleiheauswahl noch mehr an Bedeutung. So könnten beispielsweise bestimmte Unternehmen eine potenzielle Eskalation der Zölle und die daraus resultierenden Auswirkungen auf die Wirtschaft besser meistern. Finanzwerte, insbesondere Banken, könnten sich in einem deregulierten Umfeld relativ gut entwickeln.

Wir sind uns jedoch bewusst, dass die aktuellen Credit-Spreads das Ausfallrisiko im Allgemeinen nicht vollständig wettmachen. Daher konzentrieren wir uns nicht nur auf Unternehmen, die eine anlegerfreundliche Finanzpolitik priorisieren und eine gesunde Verschuldungs- quote sowie einen niedrigen kurzfristigen Refinanzierungsbedarf vorweisen. Wir setzen auch auf Unternehmen mit robusten Lieferketten ohne geographische Inkongruenzen, da diese weniger anfällig für die Auswirkungen von US-Zöllen sind. Das gilt sowohl für Unternehmen aus Industrie- und Schwellenländern als auch über das gesamte IG- und HY-Rating- Spektrum hinweg.

Die negative Korrelation zwischen Aktien und Anleihen spricht stark für Diversifizierungsstrategien

Quellen: HSBC Global Private Banking, Bloomberg, Stand: 20. November 2024. Die Wertentwicklung in der Vergangenheit ist kein verlässlicher Indikator für die zukünftige Wertentwicklung.

quote sowie einen niedrigen kurzfristigen Refinanzierungsbedarf vorweisen. Wir setzen auch auf Unternehmen mit robusten Lieferketten ohne geographische Inkongruenzen, da diese weniger anfällig für die Auswirkungen von US-Zöllen sind. Das gilt sowohl für Unternehmen aus Industrie- und Schwellenländern als auch über das gesamte IG- und HY-Rating- Spektrum hinweg.

Ein Risiko für unsere Strategie besteht darin, dass umfangreiche, nicht kapitalgedeckte Steuersenkungen der Republikaner eine Neubewertung der Laufzeitprämie auslösen und die Renditen von US-Staatsanleihen in Erwartung höherer Haushaltsdefizite und Neuemissionen deutlich in die Höhe treiben könnten. Diese Entwicklung war im Oktober 2022 nach der Ankündigung des Mini-Budgets im Vereinigten Königreich zu beobachten. Glücklicherweise wirkt der Status des USDollars als globale Reserve- und Handelswährung strukturell unterstützend auf den eigenen Markt für Staatsanleihen. Zudem verfügt das US-Finanzministerium – auch bei einer lockereren Fiskalpolitik – über eine gewisse und dringend erforderliche Flexibilität hinsichtlich ihrer Finanzierungsmöglichkeiten. Höhere Defizite könnten durch die verstärkte Emission von US-Treasury-Bills finanziert werden, während die Emission von Fix-Kupon-Anleihen konstant bleibt. Wir halten dieses Szenario daher für unwahrscheinlich. Bei EM-Anleihen nehmen wir bei Titeln aus Mexiko eine etwas vorsichtigere Haltung ein, da das Land enge Handelsbeziehungen mit den USA unterhält, sind aber insgesamt gesehen weitgehend neutral. Fiskalpolitische Stimuli aus den USA und China könnten durchaus das globale Wirtschaftswachstum und damit auch den Risikoappetit bei EM-Anleihen befördern. Wir bevorzugen Länder, die Nettoimporteure von Gütern und Dienstleistungen aus den USA sind, sowie Unternehmen aus Sektoren, die dem USZollrisiko weniger ausgesetzt sind.

Darüber hinaus glauben wir, dass langfristige Einflussfaktoren wie die Demographie die niedrigeren Zinsen rechtfertigen. Andere Faktoren, wie geopolitische Risiken und die Geldpolitik, könnten eine unmittelbarere Rolle spielen.